預(yù)期降溫， 節(jié)后市場如何演繹？

【資料圖】

最近這兩周市場預(yù)期的轉(zhuǎn)變有點(diǎn)快，從政策“急迫”+中美“轉(zhuǎn)暖”到政策“不急”+中美“前景不明”的轉(zhuǎn)變只用了一個周末。直接的結(jié)果是近期股匯等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)壓力比較大，本周三個交易日港股跌超4%，滬深300跌2.5%，而周三人民幣匯率一度跌破7.20，后續(xù)怎么看？

對于人民幣，在當(dāng)前的背景下穩(wěn)地產(chǎn)才能穩(wěn)匯率，我們認(rèn)為短期內(nèi)人民幣調(diào)整的行情還會持續(xù)一段時間，拐點(diǎn)可能在第三季度出現(xiàn)（穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策+美聯(lián)儲加息臨近結(jié)束），低點(diǎn)在7.25至7.3之間；對于股市，短期的調(diào)整受情緒化因素影響更大，因此主題板塊會率先企穩(wěn)，而指數(shù)行情和風(fēng)格切換還需等待政策的進(jìn)一步確認(rèn)，今年左側(cè)搶跑的風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)較大。

人民幣雖然跌破7.2，但是匯率市場似乎并不慌。人民幣匯率年內(nèi)第一次跌破7.2。我們的框架中人民幣兩大定價(jià)因子：地產(chǎn)和中美關(guān)系的邊際轉(zhuǎn)弱是推動這波匯率破7.2的重要因素。地產(chǎn)端，上周國常會的“淡定”和本周二LPR對稱降息10bp的“從容”，反而讓市場在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)預(yù)期方面有點(diǎn)走弱；中美方面，布林肯訪華后的言論則讓中美關(guān)系前景的不確定性有所上升。

但是匯率市場似乎并未恐慌，和之前人民幣調(diào)整不同的是，人民幣匯率的期權(quán)隱含波動率保持平穩(wěn)、風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)期權(quán)反而大跌（看漲人民幣的期權(quán)更貴）。

匯率沒慌，股市的波動倒是有點(diǎn)偏大——這一次股市受情緒的沖擊更大。這種沖擊來自宏觀和微觀兩個層面：除了上述政策和中美的原因外，前期提前下注+部分AI風(fēng)口公司股東減持等負(fù)面輿情，導(dǎo)致順周期（尤其是地產(chǎn)鏈）和TMT板塊均出現(xiàn)明顯調(diào)整。

我們認(rèn)為穩(wěn)地產(chǎn)政策會“雖遲但到”，不過等待的時間十分關(guān)鍵：時間越長，匯率和股市調(diào)整的壓力可能會更大。而對于中美關(guān)系，敏感時間點(diǎn)（布林肯訪華后+端午節(jié)前）上的言論讓市場放大了悲觀的情緒，我們認(rèn)為當(dāng)前市場對中美關(guān)系的判斷過于草率，具體而言：

地產(chǎn)依舊是當(dāng)前穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)和市場信心的關(guān)鍵。僅僅靠10bp的降息效果可能有限，地產(chǎn)政策加碼、穩(wěn)增長的一攬子政策陸續(xù)出臺仍有必要。

從國常會的措辭看，上周五（6月16日）“研究提出”+“及時出臺”的政策效率雖然不如“部署”，但是未來一個月內(nèi)可能是政策密集出臺的窗口期，可以參考2022年4月，在月初國常會提出“抓緊研究、及時出臺”之后，降準(zhǔn)、穩(wěn)增長一攬子政策接踵而至（因?yàn)橛幸咔榉饪氐脑颍粩堊诱叱雠_的時間有所滯后）。

對中美關(guān)系的判斷可以比市場樂觀些。盡管布林肯訪華后美國高層表態(tài)依舊相對強(qiáng)硬，但背后的目的依舊繞不開爭取明年大選的政治資本和支持，這并不能代表美國政府對華政策相較此前發(fā)生了很大的變化（但也提醒市場，要為明年的美國大選提前做好準(zhǔn)備）。我們認(rèn)為保持溝通已經(jīng)成為兩國的共識，9月印度舉辦的G20會議以及11月在美國舉辦的APEC會議，兩國元首的會面依舊值得期待。

綜合基本面和情緒面的判斷，我們認(rèn)為人民幣調(diào)整行情仍將持續(xù)一段時間，而股市的韌性可能會預(yù)期更強(qiáng)。

政策不急+市場似乎不慌=匯率拐點(diǎn)仍需等待。10bp降息的效果可能有限，而政策出臺越緩，很可能意味著后續(xù)降準(zhǔn)、降息的壓力和幅度會越大，匯率潛在調(diào)整的壓力也會越大，除此之外，恐慌情緒的釋放往往也是匯率見底的重要標(biāo)志。因此我們認(rèn)為人民幣匯率的拐點(diǎn)可能在第三季度出現(xiàn)（穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策+美聯(lián)儲加息臨近結(jié)束），低點(diǎn)在7.25至7.3之間，大概率不會跌破去年的低點(diǎn)。

政策不急+情緒調(diào)整過度=至少還有主題投資。畢竟在今年大部分時間里，股市都是在沒有總量政策和預(yù)期的環(huán)境下交易的，仍有部分板塊跑出了牛市的感覺，何況當(dāng)前央行剛降息，往后看可能還有進(jìn)一步寬松的空間。除此之外，我們認(rèn)為當(dāng)前股市的調(diào)整受情緒化因素影響更大，很可能短期內(nèi)出現(xiàn)超調(diào)。主題板塊會率先企穩(wěn)，而指數(shù)行情和風(fēng)格切換還需等待政策的進(jìn)一步確認(rèn)，今年左側(cè)搶跑的風(fēng)險(xiǎn)較大。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策定力十足，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期放緩；中美關(guān)系出現(xiàn)超預(yù)期緊張，資金避險(xiǎn)情緒大幅上升。

本文源自：券商研報(bào)精選

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